
Markedskommentar februar
Opprør blant privat-investorer i USA erstattet av opprør i rentemarkedet – vi demper risikoen et knepp
Til tross for at februar var en positiv avkastningsmåned var avslutningen preget av uroligheter som følge av rask økning i lange renter i USA. Selv om lange renter i et historisk perspektiv er svært lave, er markedet alltid vàr for raske endringer. Økte renter er et signal om fare for økt inflasjon lenger frem i tid. Selv om en vesentlig økning i inflasjonen ligger et stykke frem i tid er det grunn til å være oppmerksom på denne faren. Når aksjemarkedene også er klart høyere priset enn normalt, synes det fornuftig å redusere aksjevekten et knepp ned til nøytral.
Strategi

Økonomisk vekst
FIRST Fondenes syn:
Global vekst har etter bunnen i april hentet seg inn klart raskere enn antatt. USA er ved utgangen av 2020 kun 2.5% under nivået på verdiskapning fra utgangen av 2019. Kina har allerede passert forrige topp mens Europa ligger noe lenger bak til tross for at veksten i Q4 var klart mindre negativ enn ventet. Midlertidig vekstsvekkelse som vi observerer nå synes å bli mer langvarig enn vi antok tidligere og vi må mot slutten av Q2 for at veksten for alvor skal ta av igjen. Veksten vil da imidlertid bli svært sterk og sterkere enn offisielle forventninger.
Konsensus:
Veksten har vært sterkere etter sommeren enn hva som har vært de løpende forventningene. Offisielle forventninger for inneværende kvartal er for høye men er trolig hensyntatt i markedet og viljen til å se gjennom ny oppblomstring av korona er definitivt til stede enda.
Svakere vekst i Q4 var ventet og siste tall (bl.a. privat konsum) viser sterk utvikling. Restriksjonene er mindre enn i Europa og president Biden har foreslått enorme nye stimuli-pakker, som delvis vil bli realisert. Veksten vil bli sterk i USA i 2021, særlig fra Q2. Veksten kan bli enda sterkere enn et stadig mer optimistisk konsensus.
For året 2020 ventes veksten å bli -3,5%. Rekylen i 2021 ventes å bli på 4,9%.
Europeisk vekst var ventet å falle markant i Q4 men nedgangen var klart mindre enn ventet. Tall fra service-sektoren viser svakhet som følge av restriksjoner men aktiviteten i industrisektoren er godt opprettholdt. Veksten vil nok først komme i gang for alvor et stykke ute i Q2. Vekst-rekylen vil bli svakere for 2021 som helhet men dette skyldes forlengede korona-restriksjoner.
Fallet i samlet verdiskapning i 2020 blir klart høyere enn i USA og ventes å være 7.2%. Samtidig er ventet rekyl i 2021 nedjustert siste måneder til 4.2%.
Fremvoksende økonomier: Kinesisk økonomi har kommet sterkt tilbake etter pandemien men de siste tall, bl.a. fra de såkalte PMI undersøkelser hos bedrifter både for januar og februar var svakere enn ventet men samtidig ikke verre enn at de antyder fortsatt bra vekst. I EM for øvrig viser PMI indeksene en flat tendens siste måned og de aller fleste land ligger over 50 streken (indikerer vekst).
Veksten i Kina ble 2.4% i 2020. For 2021 er det ventet 8,4% vekst, om lag uendret de siste måneder.
I Norge har de siste nøkkeltallene vært svært blandet. Etter svært svak vekst i detaljomsetningen i desember var også januar noe skuffende. Samtidig viser bedriftsbarometre en god utvikling. Nye restriksjoner fra mars, særlig i hovedstadsområdet, kan gi ny men kun midlertidig svekkelse. Ingen grunn til å tvile på en sterk rekyl også i Norge utover våren og sommeren.
Det er ventet at veksten i Norge blir -3,5% i 2020, noe som er 2 prosentpoeng bedre enn bare 2 måneder tilbake. Rekylen i 2021 ventes å bli 3,4%. Dette er uendret over de siste måneder.
Global økonomisk syklus var relativt moden før corona-krisen. Vi har fått en historisk dyp og rask økonomisk nedtur. Det er spesielt ulike tjenestesektorer som er hardt merket av nedturen. Dette er svært uvanlig i nedgangstider og har samtidig medført at en del sykliske størrelser ikke har falt som vanlig (varige konsumgoder, opplåning blant bedrifter etc.). Dette kan få betydning for vekstforløpet senere, men vil imidlertid først være en potensiell bekymring på et senere tidspunkt. Det er fremdeles bra med vekstpotensial i denne fasen og oppløftende vaksine-nyheter gjør at veksten trolig vil akselerere igjen ila. 2. kvartal. Veksten særlig i 2. halvår blir trolig bedre enn hva som er forventet.
Forventet at global vekst blir -3,8% i 2020 og 5,4% i 2021. Det er lite endring i disse estimatene siste måneder. Det synes å være uvanlig lite uenighet om forløpet gjennom 2021 for global økonomi. "Alle" venter at etter en viss svakhet innledningsvis vil vekstmomentumet tilta markant.
Inntjening
FIRST Fondenes syn:
Inntjeningsfallet ifm. nedstengningen av verden ga klart mindre negativt utslag for de børsnoterte selskapenes inntjening enn ventet. Dette er også en følge av at det er selskaper innenfor tjenesteytende sektor som er hardest rammet og disse er klart underrepresentert på børsene. Også for Q4 synes selskapenes resultater å ligge klart i overkant av forventningene. Det er ventet høy inntjeningsvekst i 2021, noe som senere kan bli utfordrende å innfri av samme grunn som inntjeningen overrasket positivt tidligere i 2020.
Konsensus:
Estimatene har vært for konservative 3 kvartaler på rad. Ventet inntjeningsvekst for globale aksjer (MSCI World) for 2021 er nå kun ca. 7% lavere enn forventningene var for 2020 på samme tidspunkt i fjor.
Markedene
FIRST Fondenes syn:
Ved inngangen til 2021 er aksjemarkedene om lag 30-35% høyere priset enn langsiktige normalnivåer. Et ekstremt lavt rentenivå, som mest sannsynlig vil bli holdt lavt i lang tid, kompenserer noe men uansett er prisingen en utfordring ift. utforming av strategi. Vekstutsiktene er svært gode, og faktisk så gode at faren for inflasjon kan komme inn i markedet tidligere enn normalt.
Konsensus:
Langvarig lave renter gir grunnlag for høyere prising av aksjer men dagens ekstreme rentenivå er trolig ikke fullt ut reflektert i aksjemarkedet. Mangel på alternative avkastningsalternativer gir stigende aksjemarkeder (i fravær av alvorlige negative hendelser).
Kredittpremier internasjonalt falt gjennom februar hvilket de også gjorde i Norden mens de falt ca. 0.35 %-poeng i Norden. Nordiske kredittpremier har gjennomgående falt mindre enn internasjonale i 2. halvår 2020 og denne regionen foretrekkes fremdeles.
Kredittpremier er generelt klart lavere enn langsiktige normalnivåer. Urolighetene i slutten av måneden ga minimale utslag i kredittmarkedene.
Aktiva allokering: Vi har en god periode foran oss med høy global økonomisk vekst men det er en fare for at vekstimpulsene er så sterke at faren for inflasjon kan komme raskere enn normalt. Samtidig er verdsettelsen klart høyere enn normalt, noe som ikke fullt ut kan forklares av lav rente. Vår filosofi med gradvis tilpasning til endring i bildet av risiko versus avkastningsutsikter tilsier derfor at vi justerer ned overvekten i internasjonale aksjer til nøytral.
Markedene stiger på det faktum at bunnen i økonomien er passert og trolig også på forventning om at normaliseringen vil skje raskt. Dette er understøttet av at de fleste første makroøkonomiske tall etter gjenåpning har vist kraftig positiv vekst. "Det eksisterer intet alternativ til aksjer" har blitt et mantra som får økende tilslutning.